17 maja 2014 Hussar Gruppa dokonała przydziału obligacji w wartości łącznej 1,7 mln zł. z oferowanych 10 mln zł. 31 lipca spodziewany jest ich debiut na Catalyst. W międzyczasie spółka opublikowała raport roczny za 2013 rok. To dobry moment, aby bliżej przyjrzeć się temu emitentowi.

Poprzednie posty na temat Hussar Gruppa znajdują się tutaj.

Przypomnijmy, Hussar Gruppa oprócz transportu w ścisłym  sensie, zajmuje się również:
  • mobilną pomocą na drodze – assistance za granicą Polski (Hussar Transport Angels),
  • stacjonarną pomocą w serwisie naprawczym w Belgi (Hussar Pomoc),
  • sprzedażą markowych części zamiennych (Hussar Parts),
  • tworzeniem i sprzedażą produktów innowacyjnych w zakresie transportu (Hussar Innovations)
  • reklamą 3D na pojazdach (Hussar Innovative Ads),
  • organizacją finansowania przedsięwzięć transportowych (Hussar Finance).
Wyniki
Co rzuca się w oczy, to bardzo dobre wyniki, a w szczególności wysoki zysk netto i rosnące przychody. Większość wskaźników znajduje się na akceptowalnych, a nawet dobrych poziomach. Po kolei:
Sprzedaż i zyski
Hussar Gruppa, sprzedaż i zyski w tys. PLN
Widać, że biznesowo spółka sobie dobrze radzi, sprzedaż rośnie, wynik na sprzedaży również. Dodajmy, że w 2013 roku ponad 85% to sprzedaż eksportowa (nie mam 100% pewności czy chodzi o klientów, czy miejsce wykonania usługi). Z kolei usługi transportowe stanowiły około 87% całkowitej sprzedaży spółki. 
Podstawowe wskaźniki finansowe Hussar Gruppa również wyglądają ok:
Wskaźniki finansowe Hussar Gruppa
Płynność mogłaby być trochę lepsza na koniec 2013, ale emisja obligacji w 2014 roku powinna zadziałać pozytywnie w kolejnych okresach (zastąpienie długu krótkoterminowego długoterminowym).
Wskaźnik zadłużenia bardzo przyzwoity, jak na warunki Catalyst.
Rotacja należności również pod kontrolą i chyba dość charakterystyczna dla branży transportowej.
Warto również zwrócić uwagę na innowacyjność spółki. Spółka posiada dział Hussar Innovations, którego celem jest udrażnianie wszelkich problemów w transporcie. Efekty pracy to m.in.:
  • H Plast – zestaw do samodzielnego łatania plandek,
  • Hcarpet – mata absorbująca wodę, oleje, produkty ropopochodne itp.,
  • H-Viz – zestaw do spowolnienia procesu pęknięć przedniej szyby,
  • Hussar Innvative Adverising – reklama 3D na pojazdach,
  • Hussar Transics Pro 2 – scentralizowane, zdalne sterowanie pracą ciężarówki,
  • Transcics Fax – skan listu przewozowego i wysyłka faksem,
  • Hussar HCMA – oprogramowanie do nawigacji jednostkami pomocy drogowej z biura w Warszawie,
  • Hussar Angels – program do planowania i nadzoru nad procesem realizacji zleceń pomocy drogowej,
  • inne.
Wszystko opisane powyżej prezentuje się całkiem obiecująco.
Na co należy zatem zwrócić uwagę w kontekście czynników ryzyka.
Gotówka, koszty zakończonych prac rozwojowych.

Wynik netto jest imponujący: 3,2 mln PLN w 2012 i ponad 4 mln PLN w 2013 roku. Gdzie jest zatem gotówka, dlaczego spółka występuje o finansowanie?
Na koniec 2013 roku pozycja aktywów: Koszty zakończonych prac rozwojowych wyniosła 8,4 mln. PLN.  W pewnym uproszczeniu są to zgromadzone wydatki na prace rozwojowe, które zamiast być zaksięgowane w koszty, zostały aktywowane w wartościach niematerialnych i prawnych, z założeniem, że będą generować przychody (gotówka) w kolejnych latach. Sama operacja oczywiście jest prawidłowa, przy założeniu, że przychody z tego tytułu faktycznie będą miały miejsce, na co oczywiście liczymy.
W kolejnych latach (począwszy od 2014 roku) będziemy obserwować znaczne odpisy amortyzacyjne (w zależności od okresu, w jakim spółka będzie amortyzować te prace), które będą pomniejszać wynik finansowy,
 
Koszty napraw
3,8 mln PLN stanowią rozliczenia międzyokresowe aktywów, czyli de facto odłożone w czasie koszty. Z tego większość to koszty napraw rozliczane w czasie. W sprawozdaniu za 2012 rok audytor miał zastrzeżenia do takiego sposobu raportowania kosztów, w 2013 ten sam audytor już zastrzeżeń nie zgłaszał, co prawdopodobnie oznacza, że spółka obroniła taki sposób księgowania.
Warto jednak zauważyć, że łącznie odłożone koszty: prac rozwojowych plus rozliczenia międzyokresowe to ponad 12 mln. PLN – dużo więcej niż zyski dwuletnie, i nieco mniej niż kapitał spółki (13 mln. PLN). Rosnące przychody spółki wskazują, że te wydatki (odłożone koszty) mają przełożenie na działalność spółki i zostały zakwalifikowane prawidłowo, jednakże warto wiedzieć, że spora kwota koszów (amortyzacja, rmk) jest już “sztywno zaplanowana” , na kolejne lata, a dalszy wzrost sprzedaży nie musi mieć miejsca. Znamienne jest również, że podatkowo wydatki na prace badawczo rozwojowe zostały już zaliczone w koszty 2013 roku.
Audytor
Z raportu rocznego 2013 można wyczytać, że umowa z audytorem została zawarta 21 maja 2014, a decyzja o wyborze zapadła 19.05.2014. Przypomnijmy, że przydział obligacji miał miejsce 17 maja 2014 i był opóźniany. Rynek spekulował, że być może chodziło o podanie zaudytowanych wyników przed końcem zapisów, jak widzimy spółka niekoniecznie wzięła to sobie do serca. Samo badanie zostało przeprowadzone w okresie 26-30 czerwca, czyli w dość ekspresowym tempie i pod presją ostatecznego terminu na zatwierdzenie sprawozdania (30.06.2014). Dlaczego spółka chwaląca się innowacyjnością, podziałem na linie biznesowe i analizą kosztów i wyników dla każdej z tych linii czeka na ostatni moment, nie potrafię tego zrozumieć. Również w kontekście doświadczenia zawodowego prezesa spółki – Pana Konrada Kąkolewskiego (z memorandum informacyjnego dot. emisji obligacji): 
Od 1999 do 2003 roku był Doradcą Prezesa, a następnie Dyrektorem Departamentu Sprawozdawczości Finansowej, Podatków i Polityki Rachunkowości w Banku Handlowym, a następnie w Citibank Handlowy.
W latach 1995 – 1999 był menedżerem w zespole audytu bankowego KPMG, gdzie był odpowiedzialny za prowadzenie projektów audytorskich w bankach oraz wyceny banków i instytucji finansowych.
Relacje z inwestorami
Powyższa sytuacja z audytorem jest jednym z przykładów, że spółka dość lekko podchodzi do kontaktów z inwestorami. Przypomnijmy, podczas publicznej emisji obligacji wiele się mówiło o “cichej” równoległej emisji prywatnej (chociażby komentarze do moich poprzednich wpisów o Hussar) – spółka ani nie potwierdziła, ani nie zaprzeczyła tej informacji. Przeglądając wyniki roczne napotkałem również nieścisłości w stosunku do wykazanego przez spółkę zadłużenia finansowego w Memorandum Informacyjnym dla publicznej emisji obligacji (w Memorandum jest niższe, niż w bilansie) – spróbuję to wyjaśnić ze spółką i ewentualną odpowiedź umieszczę w komentarzu do wpisu. Również nie do końca jest jasny (chociaż ładnie zdefiniowany w memorandum) faktyczny cel pozyskiwania środków z emisji obligacji. Spółka w kilku miejscach akcentuje wątek zarządzania wierzytelnościami (jest np. agentem GetBack SA w zakresie zakupów portfeli wierzytelności), w bilansie posiada również udzielone pożyczki długoterminowe niepowiązanym podmiotom w kwocie 2,85 mln. PLN (bez wyjaśnienia komu). Jaki jest cel udzielania pożyczek, gdy samemu się pożycza od innych i to z dużym trudem i kosztem?
I wreszcie jako ciekawostka – obligacje LZMO, które zostały przydzielone kilka dni później od Hussar są już na Catalyst od 8 lipca.
Podsumowanie
To co jest pewne w przypadku Hussar Gruppa to solidny wzrost przychodów, świadczący o tym, że spółka ma dobrą pozycję na rynku. Wydaje się również, że spółka potrafi dobrze zarabiać na prowadzonej działalności. Niepokój budzą kwota odłożonych kosztów oraz sposób komunikacji z inwestorami. Jeżeli chodzi o odłożone koszty badań rozwojowych, jest duża szansa na ich “przekształcenie” w przychody. Jeżeli chodzi o komunikację z inwestorami, to życzę Hussarowi, aby wykazał się choć w części taką innowacyjnością, jak przy tworzeniu produktów dla swoich klientów.
Informuję, że treści przedstawione w powyższym wpisie są moimi prywatnymi opiniami i nie stanowią rekomendacji inwestycyjnych w rozumieniu Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 roku w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców (Dz. U. z 2005 roku, Nr 206, poz. 1715). Autor nie ponosi odpowiedzialności za decyzje podjęte na podstawie niniejszych treści, ani za szkody poniesione w wyniku decyzji inwestycyjnych podjętych na podstawie niniejszych treści.

Dodaj komentarz