Obligacje Capital Park – analiza grupy

Poniżej publikuję wybrane fragmenty analizy emitenta obligacji korporacyjnych notowanych na rynku Catalyst – grupy Capital Park. Na zachętę wskażę, że portfel nieruchomości grupy wyceniany jest w bilansie na około 1,6 mld zł, podczas, gdy kapitały własne grupy wynoszą 1,05 mld. Oznacza to, że w przypadku kryzysu na rynku nieruchomości i konieczności przeszacowania “w dół” tych nieruchomości nawet o 50%, grupa Capital Park nadal byłaby w stanie spłacić swoje zobowiązania. Zapraszam do lektury, natomiast dla tych co lubią “więcej” – pełna treść analizy jest do pobrania tutaj.

Obligacje Capital Park – analiza grupy

Zarząd i właściciele

Strategicznym inwestorem Grupy Capital Park są Fundusze Patron, będące częścią grupy Patron Capital Partners (http://www.patroncapital.com), która reprezentuje jedną z wiodących w Europie grup funduszy inwestujących w nieruchomości oraz w udziały w spółkach posiadających nieruchomości, reprezentując kapitał inwestycyjny o szacunkowej wartości 2,5 mld EUR.

Grupą Capital Park do dziś zarządzają pierwsi jej właściciele: Jan Motz oraz Jerzy Kowalski, osoby z ponad dwudziestoletnim doświadczeniem biznesowym na polskim i amerykańskim rynku nieruchomości.

Od grudnia 2013 roku grupa notowana jest na GPW w Warszawie, a jej obecna kapitalizacja wynosi około 480 mln zł. W akcjonariacie spółki znajdziemy wiele funduszy (choć wszystkie mają poniżej 5% akcji grupy).

Obligacje Capital Park – przedmiot działalności

Capital Park to grupa kapitałowa działająca na polskim rynku od 2003 roku. Przedmiotem jej działalności jest zakup nieruchomości oraz ich komercjalizacja poprzez:

  • budowę nowych obiektów,
  • przebudowę istniejących obiektów,
  • poprawę zarządzania istniejącymi obiektami.

Poszczególne projekty z reguły prowadzone są przez specjalnie do tego powołane spółki celowe.

W przychodach ze sprzedaży grupa wyróżnia cztery segmenty:

  • biurowy – budowa i wynajem powierzchni biurowej (główny projekt to EuroCentrum);
  • handlowy – budowa i wynajem powierzchni handlowej;
  • pozostałych inwestycji, głównie mieszkaniowy;
  • obiektów wielofunkcyjnych – łączących funkcje biurowo-handlowe (Art. Norblin, Royal Wilanów).

Na 31 grudnia 2013 roku wartość portfela nieruchomości zarządzanych przez grupę wyniosła prawie 1,4 mld zł (dla porównania kapitały własne wyniosły 1,04 mld zł), a 77% bieżącej wartości portfela grupy stanowiły nieruchomości w Warszawie.

Dominującym segmentem w aktywach spółki jest segment biurowy, ale ponieważ są to obiekty w trakcie realizacji, obecnie największy wpływ na osiągane wyniki grupy wywiera segment handlowy. W efekcie 58% przychodów grupy pochodzi z wynajmu powierzchni handlowej, a 36% z biurowej.

Perłami w koronie grupy na najbliższe lata są:

  • Eurocentrum Office Complex – zespół nowoczesnych biurowców, zlokalizowany w Warszawie w Alejach Jerozolimskich. Łączna powierzchnia wynajmu wyniesie 69,5 tys. m2.
  • Royal Wilanów – wysokiej jakości budynek biurowo-usługowy, usytuowany w samym sercu Wilanowa
  • Art Norblin – wielofunkcyjny projekt rewitalizacji postindustrialnej przestrzeni dawnej Fabryki Norblina przy ul. Żelaznej 51/53 w Warszawie. Na obszarze o powierzchni 2 ha, powstaną nowoczesna, otwarta przestrzeń ponad 64 tys. m2. Obiekt ma być oddany do użytku w 2018 roku.

Obligacje Capital Park – analiza finansowa

Przychody i zyski

Grupa jako podstawową sprzedaż definiuje przychody z wynajmu powierzchni biurowej i handlowej. Dodatkowo od drugiej połowy 2013 roku Capital Park osiąga przychody z tytułu zarządzania nieruchomościami ulokowanymi w funduszu Real Estate Income Assets FIZ AN (533 tys. zł w 2013 roku). Z kolei przychody ze sprzedaży mieszkań i domów ujmowane są w rachunku wyników jako zysk/strata ze sprzedaży nieruchomości i tu grupa nie ma się czym pochwalić (155 tys. zł straty w 2013 roku i 555 tys. zł w I półroczu 2014).

Fakt, że główne inwestycje grupy są w trakcie realizacji, ma istotny wpływ na skalę obecnych przychodów grupy. Krótko mówiąc, są one kompletnie nieadekwatne do skali kapitałów grupy, które na 30 czerwca 2014 roku wynosiły 1,05 mld zł.

Przychody z wynajmu narastająco (w tys. zł)
Capital Park, przychody z wynajmu narastająco, źródło: raporty grupy

Jeszcze raz warto podkreślić, że z portfela nieruchomości inwestycyjnych grupy o wartości prawie 1,4 mld zł, na 31 grudnia 2013 roku tylko 32% było ukończone, pozostałe było w budowie (28%, 386 mln zł), a 40% w przygotowaniu. To pokazuje potencjał wzrostu przychodów grupy Capital Park, zwłaszcza, że obiekty w budowie (EuroCentrum, Royal Wilanów) są już w znacznym stopniu skomercjalizowane, tzn. mają najemców, którzy niezwłocznie wprowadzą się do obiektów po ich oddaniu do użytkowania.

Marża handlowa, czyli przychody z wynajmu pomniejszone o koszty bezpośrednio związane z nieruchomościami oraz marża na działalności operacyjnej, prezentują się następująco:

Capital Park, marża handlowa i na działalności operacyjnej

Na koniec wynik netto i marża zysku netto, również z wykluczeniem przeszacowań wartości nieruchomości i aktualizacji wycen instrumentów finansowych. Duża strata netto na koniec 2012 roku to efekt naliczenia podatku odroczonego dla części aktywów. Bez tej operacji strata wyniosłaby niecałe 2 mln zł.

Capital Park, zysk netto i marża zysku netto

Podsumowując, na razie grupa Capital Park nie ma się czym chwalić w zakresie osiąganych przychodów i zysków. Jednakże, jak już wspomniałem, większość inwestycji grupy jest w trakcie realizacji i dopiero oddanie ich do użytkowania znacząco wpłynie zarówno na przychody grupy, jak i zapewne na zyski.

Grupa trzyma sporą ilość środków pieniężnych na kontach (168 mln zł na 30 czerwca 2014 roku), które jeszcze nie pracują aktywnie na zyski. Środki te są efektem emisji akcji na koniec 2013 roku (publiczna emisja akcji oraz konwersja pożyczek od udziałowców na akcje), co jest bardzo korzystną informacją dla obligatariuszy (więcej kapitałów w grupie).

Z punktu widzenia inwestujących w obligacje istotny jest również fakt, że środki pieniężne nie są przejadane poprzez wysokie straty, a stopniowo będą zamieniane w realny majątek trwały.

Analiza bilansu

Kapitały własne, suma bilansowa

Wysokość kapitałów własnych (ponad 1 mld zł) oraz ich wysoki procentowo udział w sumie bilansowej, są niewątpliwymi atutami grupy z punktu widzenia właścicieli obligacji Capital Park.

Capital Park, kapitał własny, udział w sumie bilansowej

Skokowy wzrost kapitałów na koniec 2013 roku wynikał z przeprowadzenia emisji akcji, z której Capital Park pozyskał 136,2 mln zł oraz konwersji pożyczki od udziałowca na kapitały (91,2 mln zł). Oczywiście udział kapitałów w sumie bilansowej będzie malał wraz z zaciąganiem przez grupę kolejnych zobowiązań finansowych na realizacje projektów, ale jasno widać, że grupa „ma miejsce na zwiększanie zobowiązań.

Płynność i zadłużenie

Grupa Capital Park przygotowuje się do rozpoczęcia budowy kluczowych inwestycji, w związku z tym można stwierdzić, że „śpi na gotówce”. Wskaźniki płynności prezentują się znakomicie, jednakże wraz z przeznaczaniem środków na realizację inwestycji, płynność będzie dążyć do poziomu bardziej typowego dla branży. Obecna (nad)płynność oczywiście również jest pozytywną informacją dla właścicieli obligacji Capital Park.

Capital Park, wskaźniki płynności

Pochodną wysokich kapitałów własnych grupy i znacznej ilości środków pieniężnych są oczywiście bardzo dobre (niskie) wskaźniki zadłużenia grupy, również pokazujące, że Capital Park jest bilansowo gotowy do rozpoczęcia kluczowych inwestycji:

Capital Park, wskaźniki zadłużenia

Wysoką jakość zarządzania finansami grupy pokazuje również tabela prezentująca zadłużenie finansowe grupy. Widać skłonność do wydłużania terminu zapadalności kredytów i obligacji oraz maksymalnego dopasowania ich do źródeł spłaty po realizacji inwestycji.

Capital Park, zadłużenie wg rodzaju, w tys. zł

Obligacje korporacyjne Capital Park notowane na rynku Catalyst

Na rynku Catalyst notowane są obecnie dwie serie obligacji Capital Park, CAP0715 (65 mln zł) i CAP0617 (35 mln zł), dające rentowność brutto w okolicach 7%. W ramach dywersyfikacji źródeł finansowania grupa planuje kolejną emisję obligacji do 100 mln zł, z której środków prawdopodobnie wykupi przedterminowo serię CAP0715.

Podsumowanie

Patrząc okiem właścicieli obligacji Capital Park, można być zadowolonym z bilansu grupy. Wysokie kapitały, bardzo dobra płynność, zadłużenie na niskich poziomach w stosunku do sumy bilansowej, są to cechy pozytywnie wpływające na bezpieczeństwo zainwestowanych środków. Jeżeli polski rynek finansowy i nieruchomości nadal będzie się stabilnie rozwijał, a grupa nie popełni błędów przy którejś z kluczowych inwestycji, to nawet stopniowy wzrost zadłużenia nie powinien zmienić tego pozytywnego obrazu.

Analizy i informacje zamieszczane na blogu są osobistymi opiniami autora i nie mogą być traktowane jako rekomendacje inwestycyjne w rozumieniu Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 roku w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców (Dz. U. z 2005 roku, Nr 206, poz. 1715). Autor nie ponosi odpowiedzialności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie niniejszych artykułów, ani za szkody poniesione w wyniku decyzji inwestycyjnych podjętych na podstawie treści strony. Czytelnik podejmuje decyzje inwestycyjne na własną odpowiedzialność.

3 komentarzy - “Capital Park – analiza grupy

  1. Capital Park daje dobry zysk do ryzyka i tak pewnie będzie do czasu wydania posiadanej gotówki i wzrostu zadłużenia, czyli myślę że przez około roku. Później wiele będzie zależało od wyniku na tych inwestycjach i zarządzania płynnością.

  2. Na pewno jest to ciekawa propozycja. Jak każda w tym segmencie nieco ryzykowna, ale jak to sie mówi: kto nie ryzuje ten nie pije szampana:)

  3. Adam - Finanovacash.pl

    Ryzyko jest zawsze no ale i zysk może być fajny.

Dodaj komentarz