Debiut obligacji Hussar Gruppa

17 maja 2014 Hussar Gruppa dokonała przydziału obligacji w wartości łącznej 1,7 mln zł. z oferowanych 10 mln zł. 31 lipca spodziewany jest ich debiut na Catalyst. W międzyczasie spółka opublikowała raport roczny za 2013 rok. To dobry moment, aby bliżej przyjrzeć się temu emitentowi.

Przypomnijmy, Hussar Gruppa oprócz transportu w ścisłym sensie, zajmuje się również:
  • mobilną pomocą na drodze – assistance za granicą Polski (Hussar Transport Angels),
  • stacjonarną pomocą w serwisie naprawczym w Belgi (Hussar Pomoc),
  • sprzedażą markowych części zamiennych (Hussar Parts),
  • tworzeniem i sprzedażą produktów innowacyjnych w zakresie transportu (Hussar Innovations)
  • reklamą 3D na pojazdach (Hussar Innovative Ads),
  • organizacją finansowania przedsięwzięć transportowych (Hussar Finance).

Obligacje Hussar Gruppa – wyniki finansowe spółki

Co rzuca się w oczy, to bardzo dobre wyniki, a w szczególności wysoki zysk netto i rosnące przychody. Większość wskaźników znajduje się na akceptowalnych, a nawet dobrych poziomach. Po kolei:

Hussar Gruppa – sprzedaż i zyski

 
Hussar Gruppa, sprzedaż i zyski w tys. PLN
 
Widać, że biznesowo spółka sobie dobrze radzi, sprzedaż rośnie, wynik na sprzedaży również. Dodajmy, że w 2013 roku ponad 85% to sprzedaż eksportowa (nie mam 100% pewności czy chodzi o klientów, czy miejsce wykonania usługi). Z kolei usługi transportowe stanowiły około 87% całkowitej sprzedaży spółki. 
Podstawowe wskaźniki finansowe Hussar Gruppa również wyglądają ok:
Wskaźniki finansowe Hussar Gruppa
 
Płynność mogłaby być trochę lepsza na koniec 2013, ale emisja obligacji w 2014 roku powinna zadziałać pozytywnie w kolejnych okresach (zastąpienie długu krótkoterminowego długoterminowym). Wskaźnik zadłużenia bardzo przyzwoity, jak na warunki Catalyst. Rotacja należności również pod kontrolą i chyba dość charakterystyczna dla branży transportowej.
Warto również zwrócić uwagę na innowacyjność spółki. Spółka posiada dział Hussar Innovations, którego celem jest udrażnianie wszelkich problemów w transporcie. Efekty pracy to m.in.:
  • H Plast – zestaw do samodzielnego łatania plandek,
  • Hcarpet – mata absorbująca wodę, oleje, produkty ropopochodne itp.,
  • H-Viz – zestaw do spowolnienia procesu pęknięć przedniej szyby,
  • Hussar Innvative Adverising – reklama 3D na pojazdach,
  • Hussar Transics Pro 2 – scentralizowane, zdalne sterowanie pracą ciężarówki,
  • Transcics Fax – skan listu przewozowego i wysyłka faksem,
  • Hussar HCMA – oprogramowanie do nawigacji jednostkami pomocy drogowej z biura w Warszawie,
  • Hussar Angels – program do planowania i nadzoru nad procesem realizacji zleceń pomocy drogowej,
  • inne.
Wszystko opisane powyżej prezentuje się całkiem obiecująco.
Na co należy zatem zwrócić uwagę w kontekście czynników ryzyka.

Gotówka, koszty zakończonych prac rozwojowych

Wynik netto jest imponujący: 3,2 mln PLN w 2012 i ponad 4 mln PLN w 2013 roku. Gdzie jest zatem gotówka, dlaczego spółka występuje o finansowanie?
Na koniec 2013 roku pozycja aktywów: Koszty zakończonych prac rozwojowych wyniosła 8,4 mln. PLN.  W pewnym uproszczeniu są to zgromadzone wydatki na prace rozwojowe, które zamiast być zaksięgowane w koszty, zostały aktywowane w wartościach niematerialnych i prawnych, z założeniem, że będą generować przychody (gotówka) w kolejnych latach. Sama operacja oczywiście jest prawidłowa, przy założeniu, że przychody z tego tytułu faktycznie będą miały miejsce, na co oczywiście liczymy. W kolejnych latach (począwszy od 2014 roku) będziemy obserwować znaczne odpisy amortyzacyjne (w zależności od okresu, w jakim spółka będzie amortyzować te prace), które będą pomniejszać wynik finansowy,
 

Koszty napraw

3,8 mln PLN stanowią rozliczenia międzyokresowe aktywów, czyli de facto odłożone w czasie koszty. Z tego większość to koszty napraw rozliczane w czasie. W sprawozdaniu za 2012 rok audytor miał zastrzeżenia do takiego sposobu raportowania kosztów, w 2013 ten sam audytor już zastrzeżeń nie zgłaszał, co prawdopodobnie oznacza, że spółka obroniła taki sposób księgowania.
Warto jednak zauważyć, że łącznie odłożone koszty: prac rozwojowych plus rozliczenia międzyokresowe to ponad 12 mln. PLN – dużo więcej niż zyski dwuletnie, i nieco mniej niż kapitał spółki (13 mln. PLN). Rosnące przychody spółki wskazują, że te wydatki (odłożone koszty) mają przełożenie na działalność spółki i zostały zakwalifikowane prawidłowo, jednakże warto wiedzieć, że spora kwota koszów (amortyzacja, RMK) jest już “sztywno zaplanowana” , na kolejne lata, a dalszy wzrost sprzedaży nie musi mieć miejsca. Znamienne jest również, że podatkowo wydatki na prace badawczo rozwojowe zostały już zaliczone w koszty 2013 roku.

Audytor

Z raportu rocznego 2013 można wyczytać, że umowa z audytorem została zawarta 21 maja 2014, a decyzja o wyborze zapadła 19.05.2014. Przypomnijmy, że przydział obligacji miał miejsce 17 maja 2014 i był opóźniany. Rynek spekulował, że być może chodziło o podanie zaudytowanych wyników przed końcem zapisów, jak widzimy spółka niekoniecznie wzięła to sobie do serca. Samo badanie zostało przeprowadzone w okresie 26-30 czerwca, czyli w dość ekspresowym tempie i pod presją ostatecznego terminu na zatwierdzenie sprawozdania (30.06.2014). Dlaczego spółka chwaląca się innowacyjnością, podziałem na linie biznesowe i analizą kosztów i wyników dla każdej z tych linii czeka na ostatni moment, nie potrafię tego zrozumieć. Również w kontekście doświadczenia zawodowego prezesa spółki – Pana Konrada Kąkolewskiego (z memorandum informacyjnego dot. emisji obligacji): 
Od 1999 do 2003 roku był Doradcą Prezesa, a następnie Dyrektorem Departamentu Sprawozdawczości Finansowej, Podatków i Polityki Rachunkowości w Banku Handlowym, a następnie w Citibank Handlowy.
W latach 1995 – 1999 był menedżerem w zespole audytu bankowego KPMG, gdzie był odpowiedzialny za prowadzenie projektów audytorskich w bankach oraz wyceny banków i instytucji finansowych.

Relacje z inwestorami

Powyższa sytuacja z audytorem jest jednym z przykładów, że spółka dość lekko podchodzi do kontaktów z inwestorami. Przypomnijmy, podczas publicznej emisji obligacji wiele się mówiło o “cichej” równoległej emisji prywatnej (chociażby komentarze do moich poprzednich wpisów o Hussar) – spółka ani nie potwierdziła, ani nie zaprzeczyła tej informacji. Przeglądając wyniki roczne napotkałem również nieścisłości w stosunku do wykazanego przez spółkę zadłużenia finansowego w Memorandum Informacyjnym dla publicznej emisji obligacji (w Memorandum jest niższe, niż w bilansie) – spróbuję to wyjaśnić ze spółką i ewentualną odpowiedź umieszczę w komentarzu do wpisu.
Również nie do końca jest jasny (chociaż ładnie zdefiniowany w memorandum) faktyczny cel pozyskiwania środków z emisji obligacji. Spółka w kilku miejscach akcentuje wątek zarządzania wierzytelnościami (jest np. agentem GetBack SA w zakresie zakupów portfeli wierzytelności), w bilansie posiada również udzielone pożyczki długoterminowe niepowiązanym podmiotom w kwocie 2,85 mln. PLN (bez wyjaśnienia komu). Jaki jest cel udzielania pożyczek, gdy samemu się pożycza od innych i to z dużym trudem i kosztem?
I wreszcie jako ciekawostka – obligacje LZMO, które zostały przydzielone kilka dni później od Hussar są już na Catalyst od 8 lipca.

Obligacje Hussar Gruppa – opinia

To co jest pewne w przypadku Hussar Gruppa to solidny wzrost przychodów, świadczący o tym, że spółka ma dobrą pozycję na rynku. Wydaje się również, że spółka potrafi dobrze zarabiać na prowadzonej działalności. Niepokój budzą kwota odłożonych kosztów oraz sposób komunikacji z inwestorami. Jeżeli chodzi o odłożone koszty badań rozwojowych, jest duża szansa na ich “przekształcenie” w przychody. Jeżeli chodzi o komunikację z inwestorami, to życzę Hussarowi, aby wykazał się choć w części taką innowacyjnością, jak przy tworzeniu produktów dla swoich klientów.
Informuję, że treści przedstawione w powyższym wpisie są moimi prywatnymi opiniami i nie stanowią rekomendacji inwestycyjnych w rozumieniu Rozporządzenia Ministra Finansów z dnia 19 października 2005 roku w sprawie informacji stanowiących rekomendacje dotyczące instrumentów finansowych, ich emitentów lub wystawców (Dz. U. z 2005 roku, Nr 206, poz. 1715). Autor nie ponosi odpowiedzialności za decyzje podjęte na podstawie niniejszych treści, ani za szkody poniesione w wyniku decyzji inwestycyjnych podjętych na podstawie niniejszych treści.

Dodaj komentarz