Z publiczną emisją obligacji (na podstawie memorandum) wystartowała notowana na NewConnect spółka Columbus Energy (zamiennie: CE, grupa, spółka). Była to jedna z pierwszych firm, których opis przygotowywałem dla Czytelników zapisanych do Bazy Inwestorów (kartę spółki znajdziesz tutaj), w marcu 2017 roku prowadziła pierwszą emisję publiczną obligacji.

Pomimo czynników ryzyka, spółka miała kilka niezłych atutów. Zacytuję podsumowanie z tamtego opisu: Biorąc pod uwagę powyższe, oferta kierowana jest do inwestorów szukających wyższego zysku i akceptujących wyższe ryzyko inwestycyjne, tym niemniej wydaje się być interesująca pod kątem dywersyfikacji portfela w segmencie high yield.

Od tamtego czasu obligacje Columbus Energy (CL10319) zadebiutowały na rynku Catalyst dając możliwość nie tylko zarobku na wysokich odsetkach, ale ich sprzedaży powyżej ceny nominalnej, obecnie kurs obligacji oscyluje pomiędzy 101, a 102%.

W międzyczasie spółka opublikowała raport za I półrocze 2017 roku, a kilka zapowiedzi z okresu poprzedniej emisji zostało zrealizowanych. Warto zatem pochylić się nad obecną emisją obligacji. Tradycyjnie wpis ma 3 części: informacje o aktualnej emisji, informacje o spółce oraz subiektywną opinię.

Obligacje Columbus Energy – parametry emisji

Columbus Energy emituje obligacje 2-letnie. Emitent będzie miał prawo do wcześniejszego wykupu za wypłatą premii w wysokości 0,5% wartości obligacji.

Oprocentowanie obligacji jest stałe i wynosi 8,4% w skali roku, wypłata odsetek będzie następować kwartalnie.

Wartość emisji wynosi 5 mln zł, próg dojścia emisji do skutku to 1 mln zł, a minimalny zapis to 1.000 zł.

Zabezpieczeniem obligacji będzie zastaw rejestrowy na zbiorze wierzytelności wynikającym z podpisanych umów abonamentowych (umowy na okres 15 lat).

Cel emisji to pozyskanie środków z przeznaczeniem na sfinansowanie zakupu i montażu około 400 instalacji fotowoltaicznych dla klientów indywidualnych w ramach produktu Abonament na Słońce. Obecnie spółka montuje 200 instalacji miesięcznie, plan na 2017 rok wynosi 2.500 instalacji.

Zapisy przyjmuje Polski Dom Maklerski (nie trzeba mieć rachunku u nich, wystarczy wskazać swój do zdeponowania). Zapisy trwają od 19 do 03 października 2017 roku. Zapisać na obligacje można się w tym miejscu.

Obligacje Columbus Energy – opis spółki

Odnośnie branży i spółki, polecam tą prezentację przygotowaną na potrzeby emisji obligacji. W skrócie, branża związana z energią słoneczną (w tym instalacje paneli na domach) jest daleko w tyle w porównaniu do rynku europejskiego. Jej wielkość jest kilkadziesiąt razy mniejsza od cechujących się podobnym nasłonecznieniem Niemiec. Jest zatem realna szansa na duże wzrosty, a Columbus Energy poprzez Abonament na Słońce zajął pozycję lidera na tym rynku.

Instalacje Columbus Energy – przykładowa realizacja

Upraszczając, Abonament na Słońce oznacza kredytowanie klientowi zakupu instalacji na okres 15 lat, a spłaty instalacji odbywają się dzięki oszczędnościom klienta na opłatach za prąd. Co ważne, na finansowanie instalacji Columbus podpisał umowy z Nest Bankiem i BOŚ Bankiem, które to banki współfinansują klientów (udzielają im pożyczek) umożliwiając szybszy powrót środków do Columbus Energy.

Columbus Energy oferuje gospodarstwom domowym pełen zakres usług związanych z panelami fotowoltaicznymi (specjalizacja to instalacje dachowe i gruntowe), od projektu, pozyskania finansowania, fizycznej instalacji, podłączenia do sieci, aż do serwisu. Spółka w tym roku wykonała ponad 1.000 tego typu instalacji, a do końca roku planuje wykonać ich blisko 2 tysiące.

Columbus Energy jest spółką notowaną na NewConnect, a jej obecna wartość rynkowa (kapitalizacja) wynosi nieco ponad 90 mln zł. Spółka kończy przygotowywanie prospektu związanego z nową emisją akcji. W ramach nowej emisji Columbus planuje pozyskać 30 mln zł i w efekcie przenieść się na główny parkiet GPW w Warszawie. Oferującym akcje będzie Dom Maklerski Banku Ochrony Środowiska.

Warto również podkreślić zaangażowanie w spółkę (jako współwłaściciele, osoby zarządzające i udzielające pożyczek) osób wcześniej związanych ze spółką PGE. Są to Paweł Urbański (w PGE był przez pewien czas prezesem) i Janusz Sterna (w PGE był dyrektorem departamentu strategii i rozwoju).

Rosnący rynek, dobry produkt, dobra sprzedaż, doświadczenie zarządzających – biznesowo wszystko wydaje się być OK. Sprawdźmy wyniki.

Obligacje Columbus Energy – wyniki finansowe grupy

Obecny model działalności Columbus Energy ukształtował się w 2016 roku. Wtedy też spółka dopiero rozpoczęła z bankami rozmowy o finansowaniu abonamentów, nie posiadała jeszcze środków z tytułu emisji obligacji. Zatem 2016 rok nie jest jeszcze w pełni miarodajny do analizy wyników. Obecnie dysponujemy wynikami CE za I półrocze 2017 roku, możemy zatem nieco lepiej przyjrzeć się spółce.

Najpierw tradycyjnie spojrzenie na przychody i zyski:

Columbus Energy – przychody i zyski

W I półroczu 2017 roku przychody wyniosły 15,3 mln zł, prawie dwukrotnie więcej niż w całym 2016 roku. Zysk netto w tym czasie wyniósł 2,8 mln zł. Przychód spółka osiąga wystawiając fakturę po odebraniu instalacji przez klienta. Działalność polegająca na zakładaniu paneli słonecznych wydaje się być zatem bardzo zyskowna. I z tego powodu nie dziwi fakt, że spółka stara się pozyskiwać finansowanie na kolejne realizacje i zwiększanie skali działalności.

To co napędza sprzedaż, czyli rozłożenie zapłaty za instalację na 15 lat, jest pewnym ryzykiem i dla spółki i dla osób inwestujących w jej obligacje korporacyjne. Chodzi oczywiście o odpowiednie zabezpieczenie kapitału na sfinansowanie abonamentów i zabezpieczenie się przed niewypłacalnością odbiorców.

W tym miejscu przechodzimy do analizy bilansu, który papierowo prezentuje się bardzo ładnie. Kapitały własne grupy to 77 mln zł przy sumie bilansowej 89 mln zł. Jednak jest pewne ale – większa część aktywów grupy (64 mln zł) to wartości niematerialne i prawne będące efektem wcześniejszych przekształceń spółki. Pozycję tą oczywiście wykluczamy na potrzeby naszej analizy. Dzięki temu sprawdzimy jaki jest realny majątek firmy i w jaki sposób jest on finansowany.

Columbus pozyskuje środki na działalność z kilku źródeł.

Pierwsze źródło dotyczy samej firmy, czyli jest to po prostu wypracowany zysk pozostawiany jest w spółce, co zwiększa kapitały własne. Po drugie, spółkę finansują pożyczkami jej udziałowcy (lub podmioty z nimi powiązane). Obecnie poziom tego finansowania wynosi 3,7 mln zł. Po trzecie, umowy abonamentowe są współfinansowane przez Nest Bank i BOŚ Bank. Ta opcja jest bardzo korzystna dla Columbus, gdyż uwalnia środki finansowe i przenosi ryzyko niewypłacalności odbiorcy na bank.

Spółka korzysta również z finansowania udzielanego bezpośrednio jej przez banki. Dzisiaj (20.09.2017 roku) Columbus poinformował o podpisaniu umowy kredytu obrotowego z Bankiem Ochrony Środowiska na kwotę 3 mln zł (poprzednio posiadał kredyt w rachunku na kwotę 1 mln zł). Dodatkowo CE posiada limit kredytowy w ING banku do kwoty 1,2 mln zł. Wreszcie spółka finansuje się emisjami obligacji korporacyjnych, z których zadłużenie na 30.06 wynosiło 5,45 mln zł.

Łączne zadłużenie grupy na dzień 30.06.2017 wynosiło 12,9 mln zł, w tym zadłużenie finansowe 10 mln zł (ale z tego 3,7 mln zł to pożyczki od udziałowców).

Po stronie realnych aktywów grupy (czyli z pominięciem wartości niematerialnych) odnajdziemy udzielone pożyczki (sfinansowane abonamenty) na kwotę 14,3 mln zł, materiały do instalacji na kwotę 0,7 mln zł, należności na kwotę 2,9 mln zł, czy środki pieniężne na kwotę 3,5 mln zł. Do tego Columbus Energy posiada udziały w spółce NEI o wartości 3,6 mln zł.

Razem otrzymujemy wartość aktywów na poziomie 25 mln zł (lub 21,4 mln zł konserwatywnie wyłączając udziały w NEI).

Przyjmując 25 mln zł realnych aktywów przy 12,5 mln zł zobowiązań otrzymujemy zatem 12,5 mln zł zaangażowanego przez akcjonariuszy spółki własnego kapitału. Przy takiej proporcji wyliczony wskaźnik zadłużenia osiągnąłby całkiem przyzwoitą wartość 0,5. A warto pamiętać, że 3,7 mln zł zadłużenia to pożyczki od udziałowców, które mogą być zamienione na akcje nowej emisji. Zresztą nowa emisja akcji w przypadku powodzenia wpłynie pozytywnie na kapitały Columbus Energy.

Obligacje Columbus Energy – opinia

Patrząc na biznes, sytuacja Columbus Energy wydaje się być ciekawa. Rosnąca branża, lider rynku, rosnące przychody i zyski. Kolejni klienci czekający na montaż instalacji. Do tego niezła rentowność prowadzonej działalności. Od strony podziału finansowania działalności pomiędzy akcjonariuszy i wierzycieli też według stanu na 30.06.2017 nie ma się do czego przyczepić. Kolejny pozytyw to doświadczenie osób zarządzających, w tym te nabyte w PGE, a także zaangażowanie tych osób w finansowanie spółki.

Emitowane w poprzedniej ofercie publicznej, oprocentowane na 9,2% obligacje Columbus Energy oferują rentowność (YTM) brutto na poziomie 7,95% (przy aktualnej cenie 101,97%). Obecna emisja oprocentowana jest na 8,4%, a więc pod tym kątem również jest ciekawym wyborem.

Nie ma zysku bez ryzyka, tak i jest w przypadku Columbus Energy, stąd wysokie oprocentowanie obligacji.

A odzwierciedla ono stosunkowo krótki okres działalności spółki, czy wysoką kapitałochłonność działalności. Finansowanie montażu instalacji rozłożone jest na 15 lat. W ten sposób zysk Columbus Energy ma charakter w dużej części księgowy (nie pieniężny). Księgowy w tym sensie, że dopiero powrót gotówki do firmy (zapłata) oznacza zamknięcie procesu sprzedaży.

Powrót ten będzie odbywał się na różne sposoby. Część ryzyka niewypłacalności klientów bierze na siebie spółka, a część banki współfinansujące klientów. Przy czym model współpracy z bankami ruszył dopiero kilka miesięcy temu i trudno oceniać jaki kształt i jaką wartość ostatecznie osiągnie.

Chociaż gospodarstwa domowe wydają się być solidnym płatnikiem (większość z nas nie wyobraża sobie nie zapłacić za prąd) to na dziś nie ma pewności jak ten model będzie się rozwijał i jaka będzie szkodowość (niespłacalność) podpisanych umów. Aczkolwiek warto dodać, że CE sprawdza klientów między innymi w BIG, i przyjmuje klientów z prawdopodobieństwem braku spłaty zadłużenia poniżej 2%. Jednakże w związku z powyższym (krótka historia) trudno jest dziś oszacować na ile księgowany dziś zysk netto powróci do firmy w postaci gotówki.

Czynników ryzyka oczywiście zawsze jest dużo więcej, dlatego zawsze warto zajrzeć do memorandum informacyjnego (tutaj) i się z nimi zapoznać.

Natomiast biorąc pod uwagę szanse i ryzyka inwestycji w obligacje Columbus i zestawiając je z oprocentowaniem oferowanych obligacji wydaje się, że dla osób szukających inwestycji w segmencie obligacji wysokodochodowych (high-yield) oferta jest godna rozważenia.

Przypominam, że wpis nie ma charakteru rekomendacji inwestycyjnej, a ostateczną decyzję każdy podejmuje samodzielnie.

10 komentarzy - “Emisja obligacji Columbus Energy

  1. Andrew

    Ciekawa propozycja, ale 8,4% z jednej strony kusi a z drugie odstrasza. Plusem dużym jest w miarę przejrzysty biznes.

    Bardzo się cieszę, że zgłaszają się do ciebie emitenci 😀

  2. OBS

    Zdecydowanie zalecam ostrożność. Przy takim profilu działalności spółka będzie się stale zadłużać. Wystarczy popatrzeć na przepływy operacyjne i finansowe. Tak jak napisałeś – kapitały 77 mln zł to fikcja, bo wnip to aż 62 mln zł. A dług jest realny.
    Taka kreatywna księgowość zawsze powinna zapalać czerwoną lampkę ostrzegawczą.
    A kapitały w bilansie 77 mln zł będą zachęcać do dalszych emisji, bo teoretycznie wskaźnik zadłużenia będzie niski i będą zyski księgowe. Tylko przepływy operacyjne będą długo pod kreską.

  3. OBS Jak masz trochę czasu to mógłbyś przyjrzeć się spółce i opisać ją u siebie na blogu pod kątem akcji.

    Co do kapitałów, to nie szedłbym w stronę kreatywnej księgowości. Spółka nie kryje się z tym, że to efekt przekształceń w poprzednich latach i dziś po prostu tak już jest.

    Co do zadłużenia, to wszystko zależy jak się praktyka z bankami ułoży. Jeżeli finansowanie klienta będzie np. 50-50% i uwzględniając jakąś część marży (zysku) w wystawianej fakturze, to obciążenie CE też nie będzie aż tak duże. Dodatkowo jak rozumiem, jak już się zbiorą większe pakiety spłacanych abonamentów pojawi się opcja ich zebrania w jeden worek, opakowania, a wtedy można rozmawiać z bankami, czy funduszami inwestycyjnymi o sprzedaży całych pakietów.

  4. ya-1

    twórca mojego ulubionego bloga akcyjnego, czyli OBS, zawitał na mój ulubiony blog papierów dłużnych….. mam dwa w jednym :)))

  5. OBS to też jeden z moich ulubionych akcyjnych :). Ale na tym blogu jest już od dawna, prawie że od początku, pamiętam dyskusje o obligacjach BPS kiedy po raz pierwszy Bank zaskoczył nieprzyjemnymi wynikami 🙂

  6. Opakowanie zobowiązań… Jakoś to znajomo brzmi. Jak są zyskowne, to je lepiej trzymać, a jak nie, to zrobić FIZ. Jak banki.

  7. Darek,

    Cj; Chyba jednak chodzi o opakowanie należności…

  8. Tak, należności, nie zobowiązań.
    Jakby spółka była krystaliczna to płaciłaby za obligacje 2-3% jak Orlen, a nie 8,4%. Piszę o tym wyraźnie, że są czynniki ryzyka i to nie są obligacje dla każdego, a dla raczej doświadczonych inwestorów, którzy mają w swoim portfelu miejsce na obligacje wysokodochodowe i świadomość ryzyka. A wśród obligacji wysokodochodowych ta oferta akurat do mnie przemawia w kontekście zysk / ryzyko (co oczywiście nie jest żadną gwarancją), a trochę czasu na analizie spółki spędziłem.

    Co do trzymania zyskownych należności (a są zyskowne, bo co roku są indeksowane i odsetki będą dodatkowym bonusem dla CE, o tym nie pisałem w analizie), to przedmiotem działalności CE jest instalacja paneli fotowoltaicznych, a nie udzielanie pożyczek, stąd moja sugestia i domniemanie, że spółka powinna dążyć do sprzedawania pakietów pożyczek w celu uwolnienia kasy na kapitał obrotowy.

  9. Adam

    tak, ciekawy przypadek, ja akurat postanowilem wrzucic swoja standardowa jednostke inwestycyjna i podzielic 50% w obligajce i 50% w akcje CC. Co ciekawe po 2 tyg. posiadania akcji 1.5roczny zwrot z obligacji, wiec powraca pytanie jak dywersyfikowac inwestowanie w takie spolki, podobnie jak w rokita, moze warto budowac porftele mieszane akcje/obligacje 🙂 W pryzpadku CC bardziej martwia mnie ogolne ryzyka z branza, banki nie patrza juz na nia przychylnie a zyski z el. wiatrowych w ostatnich latach pokazuja jak trudny moze to byc rynek ( i nie mowie tu o malo slonecznych dniach :))

    W skrocie, chyba tym razem osobiscie powiem pas, jezeli spolka bedzie przechodzic z NC na GPW, obstawiam wieksze szanse na zyski w akcjach CC, ciekawy jestem opini inni?

  10. Podoba mi się ta wiara w zyski z akcji 🙂 . Ciekawe ilu z nas średniorocznie ma z akcji stopę zwrotu > 10% 🙂 .
    Ja też stosuję taktykę akcje + obligacje. Skoro jakiegoś emitenta sprawdziłem pod kątem obligacji i mi się podoba i ma potencjał to oprócz obligacji jakiś pakiecik akcji też mam (lub miałem), np: BEST, Kruk, GetBack, PCC Rokita, PCC Exol, Vantage, Lokum Dew., Voxel, pewnie było tego więcej.

    Co do ryzyk z CC i energii słonecznej podobno polskie prawo jest najmniej korzystne ze wszystkich i ledwo spełnia minimalne wymagania Unii Europejskiej więc gorzej (bez wyjścia z Unii) chyba być nie może, a nawet coś się dzieje na korzyść. Nie rozpisuję się o tym w analizie, bo nie mam pewności jak to wygląda, jeżeli wśród Czytelników jest ekspert w tej sprawie chętnie wysłucham 🙂 .

Dodaj komentarz