Na koniec września 2019 roku, emitent obligacji korporacyjnych, grupa Ghelamco opublikowała wyniki finansowe za I półrocze 2019 roku. Czas zatem przyjrzeć się aktualnej sytuacji spółki i wypracowanym w tym okresie rezultatom.

Ghelamco – informacje o grupie

Ghelamco jest jednym z wiodących międzynarodowych deweloperów, działających w segmencie nieruchomości biurowych, mieszkaniowych, handlowych, centrów logistycznych i magazynowych oraz projektów wypoczynkowych. Grupa działa między innymi w Polsce, Belgii, Francji oraz w Rosji. Pełną prezentację grupy znajdziesz w tym miejscu.

Dla przypomnienia poniżej schemat całej grupy kapitałowej Ghelamco, a w czerwonej ramce zaznaczyłem „polskie” Ghelamco, czyli tą część grupy, która odpowiada za spłatę notowanych na Catalyst obligacji korporacyjnych.

Struktura grupy Ghelamco
Struktura grupy Ghelamco

Pisząc w analizie o Ghelamco (lub używając określenia Grupa, Spółka, „polskie” Ghelamco) mam na myśli Granbero Holdings Limited, które konsoliduje wyniki „polskiej” części grupy i jest poręczycielem wyemitowanych przez spółkę celową obligacji korporacyjnych.

Ghelamco działa na polskim rynku już ponad 28 lat i w tym czasie zrealizowało obiekty biurowe i magazynowe o łącznej powierzchni ponad 630 tys. m2.

Obecnie w budowie znajdują się budynki biurowe i apartamentowe na łączną powierzchnię około 200 tys. m2, w tym projekty The Warsaw HUB i Warsaw UNIT zlokalizowane przy Rondzie Daszyńskiego w Warszawie oraz projekty apartamentowe Foksal 13/15 i Flisac w Warszawie.

Grupa posiada bank ziemi pozwalający na realizację ok. 780 tys. m2 kolejnych projektów komercyjnych (razem z projektami jakie są w budowie).

Praktyką Ghelamco jest, że wybudowane nieruchomości komercyjne są początkowo „trzymane” w bilansie, a po osiągnięciu poziomu komercjalizacji zapewniającego maksymalizację zysków ze zbycia takiego projektu, przeznaczane na sprzedaż.

W dalszej części wpisu przedstawiam informacje o działalności biznesowej grupy w I półroczu 2019 roku oraz omówienie jej wyników finansowych.

Ghelamco – działalność biznesowa w I połowie 2019 roku

Prace konstrukcyjne, zakupy działek

2019 rok to bardzo pracowity okres. Działalność deweloperska grupy koncentrowała się głównie na:

  • Kontynuacji robót budowlanych w ramach projektu The Warsaw HUB. Projekt obejmuje łącznie 117 tys. m2 powierzchni (więcej niż Warsaw Spire) i stanowią go 3 budynki mieszczone na podium, z funkcją handlową. Zakończenie budowy budynku B (biurowego) jest przewidziane na styczeń 2020, a budynków A (budynek hotelowy) i C (budynek biurowy) na połowę 2020 r. Aktualnie podpisano umowy najmu na 67,8 tys. m2 powierzchni, a z uwzględnieniem opcji rozszerzenia, na 72,4 tys. m2,
  • Kontynuacji robót budowlanych w ramach projektu Warsaw UNIT. Projekt obejmuje 59 tys. m2 powierzchni biurowej, a przewidywany termin jego oddania do użytkowania to  I połowa 2021 roku. Podpisano już umowę z kluczowym najemcą obejmującą 17,5 tys. m2 (20,6 tys. m2 z uwzględnieniem opcji rozszerzenia),
  • Zaawansowanych pracach budowlanych w ramach projektu Foksal 13/15. Obecnie zakończono już budowę parkingu podziemnego oraz części naziemnej budynku. Projekt obejmuje budowę 55 wysokiej klasy unikalnych apartamentów (łącznie ok. 6,5 tys. m2 powierzchni mieszkalnej i ok. 595 m2 powierzchni handlowej). Na dzień sporządzenia raportu finansowego za I półrocze 2019 roku około 44% dostępnej powierzchni mieszkalnej zostało już przedsprzedane.
  • Uzyskaniu pozwolenia na budowę i rozpoczęciu prac budowlanych w ramach projektu Flisac (5,7 tys. m2 powierzchni mieszkalnej i ok. 980 m2 powierzchni handlowej na parterze, w tym dwupoziomowy parking podziemny) zlokalizowanego na warszawskim Powiślu. Na dzień sporządzenia niniejszego raportu około 52% dostępnej powierzchni zostało już przedsprzedane.

Grupa zakupiła także działkę przy ul. Wadowickiej w Krakowie pod realizację projektu biurowego o powierzchni 24,1 tys. m2. Prace budowlane mają rozpocząć się w Q4 2019 roku.

Sprzedaż projektów

W styczniu 2019 roku Ghelamco sprzedał firmie Credit Suisse biurowiec .BIG w Krakowie (10 tys. m2) za 32,9 mln EUR, osiągając zysk ze zbycia nieruchomości w wysokości 2,2 mln EUR.

W kwietniu 2019 roku projekt Wronia 31 (16,6 tys. m2) został sprzedany firmie LaSalle Investment Management. Wartość transakcji wyniosła 74 mln EUR.

Wynajęcie powierzchni w gotowych projektach

Ukończony i oddany projekt Wołoska 24 (ponad 23 tys. m2) na warszawskim Mokotowie obecne wynajęty jest w ok 90%. Jego wartość księgowa na 30.06.2019 roku to 56 mln EUR. W bilansie spółki znajduje się również ukończony, zlokalizowany w dzielnicy Wilanów, projekt Plac Vogla. Jest to centrum usługowo – handlowe o powierzchni 5,2 tys. m2. Projekt wynajęty jest w 96% (poprzednio 88%), a jego wartość bilansowa na 30.06.2019 roku to 17 mln EUR.

Wartość projektów w aktywach grupy

W tabeli poniżej zaprezentowałem wartość wszystkich komercyjnych (czyli oprócz mieszkaniowych) projektów grupy Ghelamco na dzień 30.06.2019 roku.

Ghelamco - wartość projektów komercyjnych w aktywach grupy
Ghelamco – wartość projektów komercyjnych w aktywach grupy

Kategoria A i B oznacza projekty w fazie przygotowania, kategoria C to projekty w budowie, a kategoria D to inwestycje oddane do użytkowania.

Na wykresie widać, jak dynamicznie postępują prace na budowie The Warsaw HUB. Jego wartość bilansowa to już 270 mln EUR. Rośnie również inwestycja The Warsaw UNIT.

Wartość bilansowa projektów gotowych i w znaczącym stopniu skomercjalizowanych, czyli Wołoska 24, Plac Vogla, na 30.06.2019 roku wynosiła 73 mln EUR. Czyli ponad 300 mln złotych spółka posiada w gotowych projektach. Jest to spora „poduszka bezpieczeństwa”. Dotychczasowa praktyka Ghelamco zakładała sprzedaż gotowych projektów po ich komercjalizacji.

Ghelamco – wyniki finansowe

Raport finansowy Ghelamco za I półrocze 2019 r. był audytowany przez KPMG (wcześniej Deloitte) i otrzymał opinię „bez zastrzeżeń”.

Dla przypomnienia, z racji specyfiki działalności grupy, polegającej na sprzedaży gotowych i skomercjalizowanych obiektów, analiza przychodów grupy nie ma specjalnie dużego znaczenia. Wyniki grupy Ghelamco generowane są przede wszystkim na przeszacowaniach wartości obiektów wraz z postępami budowy, czy rosnącą ich komercjalizacją. Co istotne, wyceny bilansowe znajdują następnie odzwierciedlenie w cenach sprzedaży projektów, co oznacza, że wartość projektów w bilansie można traktować jako realną.

Przychody grupy za ostatnie 5 okresów półrocznych wyglądają następująco:

Ghelamco -przychody w tys. EUR
Ghelamco -przychody w tys. EUR

W 2017 roku miała miejsce sprzedaż generującego przychody z wynajmu obiektu Warsaw Spire, stąd spadek przychodów w 2018 roku. W kwietniu 2019 roku miała miejsce sprzedaż projektu Wronia 31, co również miało i będzie miało wpływ na niższe przychody.

Ale jak wspomniałem, nie ma to aż tak dużego znaczenia. Jak widać poniżej, pomimo spadku przychodów, grupa, na skutek przeszacowań nieruchomości w budowie, osiągnęła wysoki zysk:

Ghelamco - zysk netto w tys. zł
Ghelamco – zysk netto w tys. zł

W wyniku realizowanych inwestycji rośnie wartość bilansowa nieruchomości inwestycyjnych:

Ghelamco - aktywa grupy wg rodzaju
Ghelamco – aktywa grupy wg rodzaju

Wzrost wartości nieruchomości wynika również z zastosowania standardu MSSF 16 „Leasing” (20 mln EUR), z kolei sprzedaż projektu Wronia zamortyzowała wzrost tej kategorii w bilansie.

Na 30.06.2019 roku na kontach grupy spoczywało 55 mln EUR, czyli blisko 240 mln zł. Działalność Ghelamco charakteryzuje się pewną cyklicznością. Wraz z postępami budowy kluczowych projektów wzrasta zadłużenie grupy (konieczność finansowania inwestycji), a po ich sprzedaży zadłużenie spada na niższe poziomy. Obecnie wchodzimy w fazę wzrostu zadłużenia wraz z postępem robót na kluczowych inwestycjach, co obrazuje wzrost wskaźnika zadłużenia:

Ghelamco - wskaźnik zadłużenia
Ghelamco – wskaźnik zadłużenia

I zakładam utrzymanie tego trendu do momentu (ewentualnej) sprzedaży projektu The Warsaw HUB. Przy czym należy zaznaczyć, że wskaźnik zadłużenia znajduje się na bardzo dobrych poziomach w porównaniu do branży.

Pora zatem się przyjrzeć, jak wygląda podział zadłużenia grupy. Zgodnie z tym co pisałem powyżej poziom zadłużenia zaczął wzrastać:

Ghelamco - zadłużenie grupy
Ghelamco – zadłużenie grupy

Stopniowo wraz z postępami budowy rośnie wartość kredytów, chociaż efekt ten nie jest jeszcze tak widoczny z uwagi na sprzedaż w I półroczu 2019 projektów .BIG oraz Wronia 31 (i związanej z tym spłaty kredytów). Dla przypomnienia, Ghelamco pozyskało finansowanie bankowe na projekt The Warsaw Hub o wartości 221 mln EUR (nie wliczając kredytu na finansowanie VAT od kosztów budowy), a zatem ten projekt jest zabezpieczony od strony finansowej.

Po 30 czerwca 2019 r tj. po dacie bilansowej zostały podpisane umowy na finansowanie projektów Warsaw Unit (kwota 135,9 mln EUR plus 25 mln PLN na finansowanie VAT od kosztów budowy) i Flisac (kwota 71,2 mln PLN plus 3 mln PLN na finansowanie VAT od kosztów budowy)

Zadłużenie finansowe wydaje się relatywnie nieduże w stosunku do posiadanych i realizowanych przez grupę projektów.

Na koniec tej części analizy warto jeszcze podkreślić, że Ghelamco tradycyjnie utrzymuje konserwatywną politykę w zakresie płynności i bezpieczeństwa finansowego. Na koniec 2018 roku zobowiązania krótkoterminowe stanowiły zaledwie 12% sumy bilansowej (11% na koniec 2018 roku).

Ghelamco Invest – zapadalność obligacji korporacyjnych

W dniu 30 września 2019 roku Ghelamco dokonało częściowego wykupu 3 serii obligacji korporacyjnych z datą zapadalności w dniu 30 marca 2020 r. na łączną kwotę 60 mln PLN (serii PPE na kwotę 20 mln PLN, serii PPF na kwotę 20 mln PLN, serii PPG na kwotę 20 mln PLN). W listopadzie 2019 roku do wykupu pozostaje 47,9 mln PLN.

Ghelamco - zapadalność obligacji korporacyjnych
Ghelamco – zapadalność obligacji korporacyjnych

Ghelamco – podsumowanie

Grupa obecnie prowadzi kilka inwestycji – w tym duże projekty takie jak The Warsaw HUB i Warsaw UNIT. W takim okresie potrzeby finansowe naturalnie rosną. Ale kluczowe inwestycje są finansowo zabezpieczone.

Sytuacja grupy wygląda na stabilną, poziom zadłużenia w relacji do kapitałów jest kontrolowany. Dodatkowo grupa posiada sporą „rezerwę” w postaci ukończonych projektów. Ich ewentualna sprzedaż uwolniła by znaczące środki finansowe.

Dodaj komentarz

This site uses Akismet to reduce spam. Learn how your comment data is processed.