Obligacje GetBack – historia

Spółka GetBack została założona w marcu 2012 roku, we wrześniu otrzymała zezwolenie KNF na zarządzanie wierzytelnościami funduszy sekurytyzacyjnych. Od początku spółka wchodziła w skład grupy spółek powiązanych z Leszkiem Czarneckim (Idea, Getin, LC Corp BV).

Od początku działalności spółka miała utrudniony dostęp do kapitałów na zakup portfeli wierzytelności, trochę zatem z przymusu skoncentrowała się na zarządzaniu portfelami inwestycyjnymi zewnętrznych funduszy inwestycyjnych (serwiser). W kolejności były to między innymi Open Finance TFI, Altus TFI, Noble Funds TFI, Trigon TFI i Saturn TFI.

W 2014 roku grupa GetBack, poprzez spółkę zależną, rozpoczęła działalność na rynku w Rumunii.

W czerwcu 2016 roku spółka została sprzedana poza grupę Leszka Czarneckiego na rzecz spółki DNLD sp. z o.o., będącej konsorcjum funduszy z niewielkim udziałem członków zarządu GetBack. Konsorcjum to do dziś pozostaje większościowym udziałowcem spółki.

W tamtym czasie grupa GetBack już działała aktywnie na rzecz zakupu portfeli wierzytelności na własny rachunek. Duży udział w finansowaniu działalności miały prywatne emisje obligacji korporacyjnych.

Spółka dynamicznie zwiększała wartość kupowanych portfeli i, korzystając ze wcześniejszych doświadczeń jako serwiser, osiągała znaczące wzrosty wyników operacyjnych i finansowych.

Obligacje GetBack – wydarzenia w 2017 roku

Nie inaczej wygląda sytuacja GetBack w 2017 roku. Grupa, korzystając z dostępności do finansowania, notuje rekordowe wydatki na zakupy nowych portfeli wierzytelności, jednocześnie osiągając rekordowe z tego tytułu spłaty. Dziennie do spółki wpływa 4,3 mln zł z tytułu odzysków, co daje miesięczną kwotę 90 mln zł. Więcej o tym napiszę w omówieniu wyników operacyjnych.

W 2017 roku grupa pozostawała aktywna w zakresie pozyskiwania finansowania. W I półroczu 2017 roku GetBack pozyskał z emisji obligacji kwotę 976,5 mln zł, a od 1 lipca 2017 roku do 19 września 2017 roku kolejne 315,8 mln zł.  Z tego blisko 180 mln zł zostało pozyskane w drodze publicznych emisji obligacji (na podstawie prospektu).

W tym czasie spółka także stopniowo zwiększała finansowanie bankowe podpisując umowy kredytowe z Raiffeisen Bank Polska (50 mln zł), Alior Bank (50 mln zł), czy BGŻ BNP Paribas (30 mln zł).

Zamykając wątek finansowania, kolejnym krokiem milowym dla GetBack była, sfinalizowana już po zamknięciu I półrocza 2017 roku, emisja akcji, w wyniku której spółka pozyskała 370 mln zł, a w jej akcjonariacie znalazły się takie firmy, jak OFE Nationale Nederlanden i JP Morgan Asset Management.

Pozyskiwane finansowanie oczywiście szybko znajduje swoje przeznaczenie. Oprócz zakupów pakietów wierzytelności GetBack podpisał i (już po dniu bilansowym) sfinalizował umowę zakupu akcji działającej w branży zarządzania wierzytelnościami bydgoskiej spółki EGB Investments. Cena zakupu wyniosła 207,6 mln zł. Przy okazji zakupu GetBack zawarł ze sprzedającym, Altus TFI umowę na wyłączność obsługi (zarządzania) przez GetBack funduszy wierzytelności wchodzących w skład Altus TFI. Podobną umowę spółka zawarła również z Trigon TFI.

No i wreszcie, we wrześniu spółka poinformowała o wejściu na rynek w Hiszpanii. Na początek GetBack podpisał umowę z 2 podmiotami z rynku hiszpańskiego specjalizującymi się w zarządzaniu wierzytelnościami. Podmioty te będą zarządzały portfelami wierzytelności, które spółka planuje nabyć na rynku w Hiszpanii.

Obligacje GetBack – akcjonariat, zarząd, audytor, ratingi

Uwzględniając nową emisję akcji, obecna struktura udziałowców GetBack prezentuje się następująco:

Akcjonariat GetBack, źródło: stooq.pl

Członkowie Zarządu Spółki posiadają (pośrednio, poprzez DNLD) następujący procent w niej udziałów – Konrad Kąkolewski 1,18%, Paweł Trybuchowski 1,18% oraz Mariusz Brysik 0,59%.

Natomiast kapitalizacja (wartość giełdowa) spółki wynosi obecnie około 2 mld zł:

GetBack – kapitalizacja grupy, źródło: stooq.pl

Prezesem spółki od jej początku jest Konrad Kąkolewski. W ubiegłym roku skład zarządu był poszerzany o osoby dysponujące doświadczeniem z branży windykacji, czy finansowej i obecnie prezentuje się następująco: Konrad Kąkolewski Prezes Zarządu, Paweł Trybuchowski Wiceprezes Zarządu, Anna Paczuska Wiceprezes Zarządu, Mariusz Brysik Członek Zarządu, Marek Patuła Członek Zarządu oraz Bożena Solska Członek Zarządu. Życiorysy i doświadczenie członków zarządu znajdziesz w tym miejscu.

Audytorem spółki jest renomowana firma Deloitte, sprawozdania finansowe GetBack otrzymują opinie „bez zastrzeżeń”.

Warto również podkreślić, że GetBack jako jedna z nielicznych firm, których obligacje notowane są na Catalyst, posiada nadane oceny ratingowe. Eurorating nadał GetBack rating na poziomie BB z perspektywą stabilną. Dla porównania, z emitentów, których obligacje notowane są na Catalyst, Murapol i Cyfrowy Polsat posiadają od Eurorating ocenę BB, taką samą jak GetBack.

Agencja Standard & Poor’s nadała GetBack rating na poziomie B, natomiast Cyfrowy Polsat ma w tej agencji rating BB+ z perspektywą pozytywną.

Obydwa ratingi oznaczają poziom spekulacyjny, przy czym BB jest ostatnim poziomem przed ratingiem inwestycyjnym, natomiast rating B znajduje się poziom niżej.

Obligacje GetBack – wyniki operacyjne

Na dzień 30.06.2017 łączna wartość nominalna portfeli wierzytelności zarządzanych przez GetBack w funduszach własnych oraz zewnętrznych wynosiła 22,8 mld zł, co w skali roku oznaczało wzrost o 33%.

Wartość odzysków wierzytelności z tych portfeli w okresie I półrocza 2017 wyniosła 540 mln zł i była o 60% większa niż w tym samym okresie rok wcześniej.

W I półroczu 2017 roku GetBack zainwestował 740 mln zł w nabycia portfeli i była to wartość o 26% wyższa, niż rok wcześniej.

Poniższy wykres obrazuje nam skalę wzrostu działalności GetBack:

GetBack – odzyski i nabycia portfeli wierzytelności

W kolumnach zaznaczone są wydatki grupy na nabycie portfeli wierzytelności. Wyraźnie widać moment dynamicznego wzrostu zakupów przez GetBack portfeli na własny rachunek (niebieski kolor, 2016 rok), a istotnego zmniejszenia skali zakupów portfeli w ramach zarządzanych funduszy zewnętrznych.

Wykres warstwowy pokazuje z kolei odzyski z posiadanych portfeli wierzytelności. I tu również tendencja jest podobna, coraz większego znaczenia nabierają spłaty z portfeli własnych GetBack, W I półroczu 2017 roku wyniosły prawie tyle, co w całym 2016 roku (348 mln zł wobec 368 mln zł).

Tak z kolei prezentuje się aktualna wartość godziwa posiadanych portfeli wierzytelności:

GetBack – wartość portfeli wierzytelności, certyfikatów

Odzysk zakupionych wierzytelności następuje w okresie przekraczającym 10 lat, poniżej krzywa przewidywanych odzysków zaprezentowana GetBack przy okazji prezentacji wyników za I półrocze 2017:

GetBack – odzyski wierzytelności w poszczególnych latach od zakupu

Dodatkowo odzysk wierzytelności z własnych portfeli przynosi firmie więcej korzyści niż z portfeli zewnętrznych. W przypadku własnych portfeli zysk zostaje w spółce, w przypadku zewnętrznych spółka zarabia na opłatach za serwis.

Należy więc zakładać, że biorąc pod uwagę wzrost wartości portfeli będących w zarządzaniu GetBack, wyniki spółki będą również systematycznie wzrastać. O tym przekonamy się w analizie finansowej.

Obligacje GetBack – wyniki finansowe

Rachunek wyników

Zaczynamy standardowo. Skoro w grupie rośnie wartość portfela wierzytelności, rosną spłaty, to rosną również przychody:

GetBack – przychody ze sprzedaży

Z podobną sytuacją mamy do czynienia w zakresie zysków, ale na poniższym wykresie widać pewne mankamenty:

GetBack – zyski i rentowności

W bieżącym roku obserwujemy pogorszenie się rentowności w grupie GetBack, zarówno na poziomie operacyjnym, jak i zysku brutto (używam zysku brutto, gdyż z GetBack w2017 roku mamy do czynienia z ujemnym podatkiem dochodowym, co zaburza analizę).

O ile zysk operacyjny za I półrocze 2017 stanowi 66% zysku 2016 roku, co pozwala oczekiwać dobrego wyniku w całym roku, to już zysk brutto stanowi nieco mniej niż 50% zysku brutto 2016 roku.

Powodów takiej sytuacji może być kilka. Z jednej strony nowe portfele (rekordowe zakupy) potrzebują chwili czasu, aby efektywnie zacząć się spłacać. Z drugiej spółka informuje o wzroście kosztów związanych z budowaniem struktur przygotowanych na zwiększenie skali działalności, co wpływa wzrost wskaźnika cost to collect, czyli ilorazu kosztów związanych z odzyskiem do samych odzysków. Wskaźnik ten wyniósł w I półroczu 2017 roku 19,8% wobec 17,1% w 2016 roku i 14,9% w 2015 roku. Wg spółki: w roku 2017 zatrudnienie w GetBack zwiększyło się o 397 etatów – istotny wzrost kosztów w tym okresie GetBack traktuje jako inwestycję w zdolność do obsługi większej liczby spraw w przyszłości.

Sytuacja z  pewnością do dalszej obserwacji. Czy pogorszenie rentowności ma charakter trwały, o tym przekonamy się w kolejnych kwartałach, natomiast na dzień dzisiejszy sam fakt pogorszenia rentowności nie powinien raczej niepokoić obligatariuszy spółki, których bardziej interesuje zdolność do obsługi długu przez spółkę.

Zapewne na dalszy rozwój wypadków wpływ będzie miało również przejęcie i konsolidacja kupionej w II kwartale spółki EGB Investments, jak również wydatkowanie pozostałej części pozyskanych z lipcowej emisji akcji środków.

Analiza bilansu i wskaźników

Z analizą bilansu mamy taki problem, że tuż po dniu bilansowym GetBack z emisji akcji pozyskał 370 mln zł, co jest kwotą w sposób istotny zmieniającą strukturę aktywów i pasywów. Niedługo potem ponad 200 mln zł grupa wydała na zakup akcji EGB Investments, co jeszcze bardziej ten obraz zmieni. Zmianie uległ na pewno również poziom wskaźników finansowych. W niniejszej analizie pozostaje nam zatem spojrzeć na statyczny obraz bilansu oraz poziom wskaźników, szerszą analizę pozostawiając sobie na wyniki po III kwartale 2017 roku.

Aktywa spółki na dzień 30.06.2017 roku prezentują się następująco:

Aktywa grupy GetBack

Znaczną część aktywów trwałych (218 mln zł) stanowią posiadane certyfikaty inwestycyjne zewnętrznych funduszy inwestycyjnych, a także jednostki stowarzyszone.

Pozycją, która przykuwa uwagę, jest wysoki poziom należności – wartość 600 mln zł na koniec czerwca 2017 roku, z tego należności handlowe stanowiły 579 mln zł. Z wyjaśnienia spółki:

Na dzień sporządzenia niniejszego sprawozdania krótkoterminowe należności z tytułu dostaw i usług zostały rozliczone w kwocie 251,5 mln zł. W pozostającej kwocie 327 mln zł, należności od funduszy zewnętrznych z tytułu zapłaty ceny sprzedaży za nabycie portfele wierzytelności wynoszą 269,2 mln zł i zostaną uregulowane zgodnie z terminami określonymi w umowach.

Jeżeli dobrze rozumiem, to GetBack kupuje wierzytelności w przetargach, a następnie część z nich sprzedaje do zarządzanych przez siebie zewnętrznych funduszy.

Pasywa spółki prezentują się następująco:

GetBack – pasywa grupy

Na dzień 30.07.2017 roku zadłużenie finansowe GetBack wynosiło 1, 36 mld zł, w tym z tytułu obligacji 1,31 mld zł. Istotną pozycję stanowiły również zobowiązania z tytułu zakupionych pakietów wierzytelności, których wartość wynosiła 521 mln zł.

Tak jak wspomniałem wcześniej, powyższy obraz nie uwzględnia wpływów z emisji akcji, które tuż po dniu bilansowym zwiększyły kapitały własne GetBack o 370 mln zł.

Bez emisji akcji można by mówić o stosunkowo wysokim zadłużeniu grupy. Tradycyjnie podawany przeze mnie wskaźnik zadłużenia na koniec czerwca przyjął rekordowo wysoką wartość 0,81, ale tak jak wspomniałem, wartość tą należy dzisiaj traktować jako historyczną.

GetBack – wskaźnik ogólnego zadłużenia, źródło: Obligacje.pl

W publicznych emisjach obligacji grupa zobowiązała się do przestrzegania 2 wskaźników.

Pierwszy z nich to stosunek zadłużenia finansowego netto do kapitałów własnych. Jego poziom nie może przekroczyć 2,5. Drugi to stosunek zadłużenia finansowego netto do EBITDA za ostatnie 12 miesięcy. W przypadku tego wskaźnika zadłużenie finansowe netto nie może być większe od 4-krotności EBITDA. Wyliczenia wartości wskaźników wyglądają następująco:

GetBack – dług netto i realizacja kowenantów

Jak widać, na koniec czerwca 2017 roku obydwa poziomy wskaźników znalazły się blisko poziomów granicznych. I ponownie można napisać, że ze względu na wzrost kapitałów własnych po emisji akcji, wartości tych wskaźników możemy traktować w kategoriach historycznych.

Obligacje GetBack – opinia

Podsumowując, powyższa analiza pokazuje obraz GetBack uchwycony na dzień 30.06.2017 roku. Rozwój grupy jest tak szybki, że aktualna sytuacja grupy może istotnie się różnić od tej opisanej na dzień bilansowy. Szczególnie dotyczy to obecnego okresu. W III kwartale 2017 roku GetBack zamknął emisję akcji, pozyskując 370 mln zł, a także dokonał zakupu spółki EGB Investments za 207 mln zł. Wydaje się, że dopiero na podstawie wyników za III kwartał będzie można wyciągać dalej idące wnioski odnośnie sytuacji finansowej spółki.

Dodaj komentarz