13 sierpnia Admiral Boats ogłosił wyniki za II kwartał 2014 roku.
Warto odnotować duży postęp w zakresie polityki informacyjnej spółki – pojawiły się wyjaśnienia do pytań zadawanych w poprzednich wpisach. Chociaż treść  wyjaśnień jeszcze nie do końca jest wyczerpująca, to kierunek słuszny :).
Odnośnie samych wyników,  można doszukiwać się pojedynczych pozytywów, jednak niestety, póki co, przejęcie stoczni w Tczewie odbija się czkawką akcjonariuszom spółki.  Niepokój  akcjonariuszy idealnie widoczny jest na poniższym wykresie, a spadek notowań po wynikach II kwartału można określić mianem lekkiej paniki:

Admiral Boats, kurs akcji za ostatnie 12 miesięcy, źródło stooq.pl
Jak w tym kontekście wygląda sytuacja właścicieli obligacji?

 

 

Przychody i rentowność

 

 

Po II kwartałach 2014 wynik netto Admiral Boats wynosi 444 tys. zł wobec 2,5 mln rok wcześniej. Sprawdźmy, co się składa na taki wynik.
Admiral Boats – przychody narastająco i wynik brutto na sprzedaży 2014 vs 2013

 

W pierwszym półroczu Admiral zanotował spadek przychodów z 27,1 mln zł. do 24,2. Spółka spadek tłumaczy zmniejszeniem zamówień z rynku rosyjskiego (słaby rubel). Bliższe spojrzenie na strukturę przychodów pokazuje, że być może nie jest aż tak źle – wartościowo spadła sprzedaż w grupie towarów i materiałów z 15,5 do 11,7 mln zł. Jeżeli dobrze rozumiem tłumaczenia spółki, są to faktury wystawiane podwykonawcom za komponenty przekazywane im do obróbki, które następnie są odkupywane (swoją drogą jeżeli tak jest, to ten sposób księgowania zawyża przychody spółki). Przychody w grupie, która nas interesuje, czyli sprzedaż produktów (głównie łodzi), w I półroczu 2014 wyniosły 12,5 mln zł, wobec 11,6 mln zł w analogicznym okresie 2013 roku, czyli mamy wzrost.

 

Również wynik brutto na sprzedaży (cena łodzi minus bezpośredni koszt jej wyprodukowania), czyli kwota jaką spółka ma do dyspozycji na pokrycie pozostałych kosztów,  jest lepszy niż rok wcześniej (8 mln. zł wobec 7,6 mln. zł, marża 33% vs 28%). Niestety, im niżej w r-ku wyników, tym gorzej. W związku ze stocznią rosną koszty ogólnego zarządu (3,3 mln w 2014 vs 2,6 w 2013), ale cały wynik “ucieka” w innych pozostałych kosztach operacyjnych (6,4 mln zł w 2014 roku vs 2 mln zł w 2013). 
Wielki plus dla spółki za próbę wyjaśnienia, co się kryje pod tą pozycją:

 

W rachunku zysków i strat ADMIRAL BOATS relatywnie znaczącą pozycje stanowią „Inne koszty operacyjne” (na które w dużej mierze składają się koszty wydziałowe). Związane jest to z faktem, że produkcja łodzi w Spółce zorganizowana jest w oparciu o produkcję realizowaną przez podwykonawców. Spółka ponosi z tego tytułu koszty, które zalicza do kosztów pośrednich, tj. innych kosztów operacyjnych. Koszty te nie zostają̨ przypisane do danej produkcji Spółki, ponieważ̇ wiążą̨ się bezpośrednio z działalnością̨ wytwórczą podwykonawców, którzy sprzedają̨ Spółce wytworzone produkty oraz półprodukty, w oparciu o które ADMIRAL BOATS wytwarza produkt finalny.

 

 

Niestety nie potrafię jednoznacznie zrozumieć tłumaczenia spółki, jednocześnie znam zasady, które mówią, że w pozostałych kosztach operacyjnych powinny znaleźć się koszty niezwiązane z podstawową działalnością spółki, a z opisu bynajmniej to nie wynika. Porządna spółka nie może pozostawiać 6 mln pozostałych kosztów bez szczegółowego komentarza i prognozy na przyszłość!

 

 

Efekt jest taki, że pozytywny wynik netto po II kwartałach (444 tys. PLN) został osiągnięty “dzięki” zyskowi ze sprzedaży zbędnych aktywów (2,6 mln zł).  Jako, że II kwartał jest zwykle najlepszym dla spółki, nie nastraja to optymistycznie przed wynikami kolejnych kwartałów. 

 

 

Z jednej strony prowadzone przez firmy inwestycje często wiążą się z gorszymi wynikami (dodatkowe koszty, które przełożą się na przychody w okresach późniejszych), ale skala pogorszenia wyników w kontekście zapadających obligacji może budzić pewien niepokój.

 

 

Bilans, płynność, zadłużenie

 

 

W zakresie bilansu warto odnotować lekki spadek należności wobec kontrahentów z 25,5 mln zł po I kwartale 2014 do 24,5 mln zł po II kwartale. Nieustanny wzrost należności budził moje spore obawy.  W komentarzu spółka przyznała, że w początkowym okresie oferowała wydłużone terminy płatności pośrednikom, aby zaistnieć na rynku, natomiast obecnie sukcesywnie dąży do skracania tych terminów. Świadomość ryzyka ze strony spółki i sam spadek salda należności, przy stosunkowo wysokiej sprzedaży, jest niewątpliwie dużym plusem, chociaż sam cykl rotacji (150-200 dni w zależności od sposobu liczenia) cały czas pozostawia wiele do życzenia.

 

 

Inwestycje w majątek trwały i finansowanie należności powodują  stały wzrost zadłużenia finansowego:
Admiral Boats – zadłużenie finansowe w tys. PLN

 

Plusem wizerunkowym (i zapewne finansowym również) jest zaciągnięcie kredytu w BGŻ na spłatę obligacji, jest prawdopodobne, że Bank udzielając finansowania spółce, brał pod uwagę  zapadające na początku 2015 roku obligacje. Sam wskaźnik zadłużenia na 30.06.2014 = 0,6, co jest wartością względnie bezpieczną.
Wskaźnik płynności bieżącej na 30.06.2014 wyniósł 1,3 , co również można uznać za poziom właściwy. Przy okazji, gdyby spółka zastosowała się do swoich zasad rachunkowości:


nie przekwalifikowałaby zobowiązań z tytułu obligacji do krótkoterminowych, podwyższając  dzięki temu wskaźnik płynności.
Podsumowując,
Póki co inwestycja w Stocznię w Tczewie ciąży spółce, już zachwiała wynikami, a całkiem prawdopodobny jest jej dalszy negatywny wpływ na wyniki 2014 roku jako całości. Do tego wynikom nie pomaga sytuacja w handlu z Rosją. Otwarte pozostaje pytanie, w jaki sposób przeprowadzone inwestycje wpłyną na wyniki spółki w kolejnych okresach.
Inwestycja w stocznię ma również przełożenie na bilans spółki i wzrost zadłużenia, lecz to póki co wydaje się być ono w akceptowalnych granicach.
 
Analiza spółki po raporcie rocznym 2013: tutaj
Analiza spółki po wynikach I kwartału 2014: tutaj

 

2 komentarzy - “Admiral Boats – wyniki II kwartału 2014

  1. Anonimowy

    swietna robota, brawo!!!

  2. Anonimowy

    Również na tym skorzystałem, dzięki!

Dodaj komentarz